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蔡臻欣
1.55萬億特別國債的發(fā)行細(xì)節(jié)正在引發(fā)市場(chǎng)廣泛的猜想。中信建投證券研究所國債分析師田紅勤在昨日一份研究報(bào)告中給出了自己的猜測(cè)，特別國債向央行發(fā)行的規(guī)模在1萬億~1.3萬億元，向市場(chǎng)發(fā)行2500億~5500億元。
向央行發(fā)行1萬億元以上
田紅勤認(rèn)為，財(cái)政部負(fù)責(zé)人表示，發(fā)行特別國債將增加人民銀行持有的國債，為公開市場(chǎng)操作提供一個(gè)有效的工具，同時(shí)也提到特別國債將采取市場(chǎng)化發(fā)行方式。由此推測(cè)，特別國債可能分別面向央行和市場(chǎng)機(jī)構(gòu)發(fā)行。
報(bào)告認(rèn)為，向央行發(fā)行特別國債使央行在公開市場(chǎng)操作中能夠更多地以國債買賣或回購方式吞吐流動(dòng)性。如果向央行發(fā)行特別國債的著眼點(diǎn)是為其提供貨幣政策操作工具，那么向央行發(fā)行的國債規(guī)模預(yù)計(jì)會(huì)比較大，否則難以滿足央行公開市場(chǎng)操作的需求。
報(bào)告指出，以2008年的回籠需求為例簡(jiǎn)單算一筆賬，假設(shè)年度新增外匯全部由外匯投資公司購買，央行無需為外匯占款投放流動(dòng)性，而且不考慮外匯掉期到期，央行只需對(duì)沖到期央票所釋放的多余流動(dòng)性來實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣的正常投放。央行認(rèn)可的基礎(chǔ)貨幣增速大致在10%左右，也就是說2008年正常的基礎(chǔ)貨幣投放規(guī)模約在1萬億元左右，同時(shí)根據(jù)測(cè)算，明年到期央票可能達(dá)1.8萬億元，則央行保守估計(jì)至少需回籠8000億元流動(dòng)性。“從中可以看出，要滿足央行的操作需求，向央行發(fā)行的特別國債至少應(yīng)在1萬億元之上。
報(bào)告同時(shí)指出，這一規(guī)模相當(dāng)于2006年記賬式國債發(fā)行量的40%~85%，規(guī)�？捎^，但如果分批發(fā)行，市場(chǎng)仍可以承受。
此外在特別國債發(fā)行方式方面，田紅勤表示：“由于央行直接購買國債存在法律障礙，并且將形成基礎(chǔ)貨幣的大額投放，因此我們認(rèn)為，向央行發(fā)行特別國債只能以資產(chǎn)交換的形式進(jìn)行，即央行以外匯資產(chǎn)換入特別國債�！�
“盡管國債余額的調(diào)整使特別國債的發(fā)行可不必限于今年，但考慮到為央行提供公開市場(chǎng)操作工具的需要，特別國債仍有可能在年內(nèi)完成發(fā)行。財(cái)政部一再強(qiáng)調(diào)特別國債將以市場(chǎng)化方式發(fā)行，據(jù)此我們推測(cè)特別國債可能同時(shí)面向央行與市場(chǎng)機(jī)構(gòu)發(fā)行，以市場(chǎng)化招標(biāo)確定的票面利率作為向央行發(fā)行國債的票面利率。同時(shí)，考慮市場(chǎng)承受力，特別國債可能將分批招標(biāo)發(fā)行。”
流動(dòng)性影響幾何?
中信建投的這份研究報(bào)告還就發(fā)行特別國債對(duì)流動(dòng)性的影響作出分析：“如果央行以外匯資產(chǎn)交換特別國債，在央行的資產(chǎn)負(fù)債表上，這一操作表現(xiàn)為央行不同資產(chǎn)的等額增減，因而對(duì)基礎(chǔ)貨幣的影響為中性，央行既未投放也未回籠流動(dòng)性。向市場(chǎng)機(jī)構(gòu)發(fā)行特別國債的資金如果用于交換央行的外匯儲(chǔ)備，則對(duì)流動(dòng)性的影響同上；但如果這筆資金用于購買增量外匯，那將減輕央行被動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣的壓力，有助于央行實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性從過剩向適度的回歸�！�
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